Alba SE

Gestern bin ich in eine Investmentsituation geraten, die mir so noch nicht untergekommen ist. Beim Stöbern im 3-Säulen-Scoring-Modell für Value-Anlager von boersengeflüster.de, bin ich auf die Alba SE gestoßen und weil mir ein großes Recycling- und Müllverarbeitungsunternehmen in der heutigen Zeit unglaublich modern zu sein scheint, habe ich mich eingehender damit befasst.

Zwar zeigt sich die Gewinnhistorie nicht so verlockend, allerdings war die Dividendenhistorie im Vergleich dazu außerordentlich stabil, ja sogar fast leichtsinnig, angesichts der spärlichen Gewinne (siehe hier). Das Zauberwort an dieser Stelle lautet nämlich „Garantiedividende“ und damit habe ich auch schon den Schelm benannt, der mich mit seinem süßen Honig quasi in diese besondere Investmentsituation gelockt hat.

Die Alba SE ist Teil der Alba Group, einem Konzern für Kreislaufwirtschaft. Genauer gesagt bedeutet dies, dass Metalle, Kunststoffe, Holz, Sonderabfall, Leichtverpackung, also eigentlich alles, was so an Müll anfällt, recycelt, verwaltet und wieder dem Rohstoffbedarf zugeführt wird. Mit seinen 5.250 Mitarbeitern erwirtschaftete die Group 2019 einen Umsatz von rund 1,05 Mrd. Euro.

Erst jüngst haben die beiden Eigentümer der Group, die Schweitzer-Brüder damit begonnen, die Tätigkeiten des Konzern unter sich neu zu ordnen und die Zuständigkeiten aufzuteilen. Demnach wir Erich Schweitzer künftig alle Anteile an der Alba Group Europe halten, zu der auch die Alba SE gehört. Axel Schweitzer wird alleiniger Eigentümer der asiatischen SAktivitäten, der Alba Group Asia.

„Die jetzt vorgenommene Neuordnung entspricht unseren inhaltlichen Schwerpunkten“, kommentiert Eric Schweitzer die Neuordnung. „Ich bin fest in Berlin, Deutschland und Europa verwurzelt, Axel ist in den letzten Dekaden zum anerkannten Asien-Experten geworden und zum Pionier einer Welt ohne Abfall.“

Quelle: HTTPS://320GRAD.DE/2021/07/26/ALBA-GRUPPE-WIRD-AUFGETEILT/

Diese Neuaufteilung steht zwar noch unter Vorbehalt der Zustimmung des Bundeskartellamtes, aber das dürfte nur eine Formalie sein. Und selbst wenn sie nicht erteilt wird, läuft das Geschäft der beiden Bruder problemlos weiter. Es ist ja nur eine organisatorische Trennung.

„Honigfalle“

Nun war ich also auf der Suche nach der Ursache dafür, dass die Alba SE in den letzten beiden Geschäftsjahren Verluste einfahren konnte, aber dennoch die seit 10 Jahren ausgezahlte Dividende von 3,25 Euro stabil halten konnte. Im Geschäftsbericht 2020 stieß ich auf Seite 13 auf folgende Formulierung zur Gewinnverwendung, die sich auf einen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag (BGAV) zwischen der Alba Europe Holding plc & Co. KG und der Alba SE bezieht.

Den außenstehenden Aktionär*innen der ALBA SE garantiert die ALBA Europe Holding plc & Co. KG für die Dauer des Vertrages die Zahlung einer wiederkehrenden Geldleistung, die sogenannte Ausgleichszahlung. […]

Die Ausgleichszahlung beträgt für jedes volle Geschäftsjahr brutto 3,94 Euro je ALBA SE-Aktie abzüglich Körperschaftsteuer nebst Solidaritätszuschlag nach dem jeweils für diese Steuern für das betreffende Geschäftsjahr geltenden Satz.

Demnach erhalten die außenstehenden Aktionär*innen netto 3,25 Euro je Aktie für das Jahr 2020.

Jahresfinanzbericht 2020 der Alba SE

Und da war sie! Die Garantiedividende!! Seit 10 Jahren süß-fließender Honig, der sich bei einem aktuellen Kurs der Aktie von 60 Euro zu einer Dividendenrendite von sage und schreibe 5,4% quantifizieren ließ. Ferner verpflichtete der BGAV das beherrschende Unternehmen etwaige Verluste der ALBA SE zu übernehmen. Die Dividende fließt also unabhängig vom Ergebnis. Ist das nicht verlockend?

Nachdem ich das also gelesen hatte, verstellte mir meine Gier zunächst den Blick für etwaige Risiken in dieser Sondersituation, sodass ich ohne weitere Forschung ein paar Aktien der Alba SE orderte und auch prompt ins Depot gebucht bekam. Die klassischen Bewertungsmaßstäbe wie Buchwerte oder Kurs-Gewinn-Verhältnisse konnten hier nicht angelegt werden, weil der BGAV sie obsolet machte. Einzig die Höhe und Sicherheit der zukünftigen Zahlungszuflüsse war hier für mich relevant.

Ernüchterung

Meine Gier war also befriedigt, ich musst jetzt nur regelmäßig auf die Dividendenzahlungstermine warten und die Sache war rentabel geritzt, dachte ich. Wenn sich aber mein Investment-Case auf die Garantiedividende stützte und diese wiederum abhängig vom BGAV war, dann ist es doch Due Diligence, den BGAV und seine Konditionen zu prüfen, oder? Klaro! Das hätte ich zwar vor Aktienkauf tun soll, aber naja… Besser spät als nie. Wird schon nicht so schlimm sein, dachte ich.

Der BGAV wurde am 17. Mai 2011 geschlossen. Jedem Minderheitsaktionär („Außenstehenden“) wurde eine Barabfindung in Höhe von 46,38 Euro je Stückaktie angeboten. Die Höhe der Abfindung entsprach ungefähr dem Aktienkurs der Alba SE (damals noch Interseroh SE) vor Ankündigung des BGAV. Wer das Angebot nicht annehmen wollte, dem wurde für die Laufzeit des BGAV eine Garantiedividende von 3,94 Euro (brutto) bzw. 3,25 Euro (netto) für den Verlust seiner Aktionärsrechte zugesagt. Die Schweitzer-Brüder waren damals schon mit knapp über 93% der Anteile der Hauptaktionär, der Streubesitz der Alba SE betrug/beträg nur rund 6,8%.

Einige der damaligen Minderheitsaktionäre waren „natürlich“ mit dieser Abfindung nicht einverstanden und initiierten vor dem Landgericht Köln ein sogenanntes Spruchverfahren zur Feststellung der Angemessenheit des Abfindungsangebotes. Im Jahre 2018 legte das LG Köln die Garantiedividende dann auf 4,91 Euro (brutto) bzw. 4,17 (netto) fest. Dieser Beschluss wurde vom Hauptaktionär in die zweite Instanz, das OLG Düsseldorf geschickt, aber bevor dieses ein Urteil fällen konnte, einigten sich die Parteien im April 2021 außergerichtlich mit folgendem Vergleich.

Die Barabfindung wird rückwirkend von 46,38 Euro auf 46,88 Euro angehoben und ausbezahlt. Die erhöhte Garantiedividende von 4,17 Euro (netto), so wie sie vom LG Köln festgelegt wurde, wird vom Hauptaktionär akzeptiert. Diese wird aber nicht rückwirkend gezahlt, weil das Urteil des LG Köln erst mit diesem Vergleich rechtskräftig wurde. Letzteres ist aber meine Interpretation der Sachlage, nachlesen konnte ich das noch nirgends. So oder so, die Angemessenheit des BGAV von 2011 ist damit geregelt.

Alles in Ordnung jetzt? Ist meine unendliche Dividende der Alba SE nun gesichert? Mitnichten! Am 30. Juni 2021, also vor nicht einmal einem Monat, verkündet die Alba SE per Ad-Hoc-Meldung, dass eben genau dieser BGAV mit der traumhaften Rendite, mein Investment-Case, mit Wirkung zum Ende des Geschäftsjahres 2021 gekündigt wurde! Mit der Meldung fiel der Aktienkurs von 68 Euro auf knapp 58 Euro und pendelt seitdem um die 60 Euro.

Wie geht es nun weiter für die Außenstehenden?

Zunächst die gute Nachricht: wenigstens ein einziges Mal werde ich mindestens in den Genuss einer garantierten Dividende kommen. Die 4,17 Euro werden für das Geschäftsjahr 2021 nach der nächsten HV das erste und letzte Mal ausgezahlt. Bei meinem Einstiegskurs von knapp 60 Euro bedeutet das eine Dividendenrendite von fast 7%. Aber was kommt danach? Bekomme ich meine 60 Euro wieder zurück?

Die Alba SE Aktie ist ganz normal weiter handelbar, die täglichen Umsätze sind aber überschaubar. Einer meiner Mit-Minderheitsaktionäre ist zum Beispiel der TBF Special Income Mischfonds. Wenn ich mir seinen Halbjahresfinanzbericht vom Ende 2020 ansehe, dann besaß er zum Berichtszeitpunkt 82.348 Alba SE Aktien und hatte im Berichtszeitraum 2.568 Stück davon gekauft sowie 5.440 Stück verkauft (Seite 6). Ein wenig Bewegung und damit Kurspotential ist also da, auch wenn mir als Value-Investor diese Kursfokussierung mächtig auf den Sack gegen den Strich geht. Eventuell könnte ich also meine Aktien mit einem kleinen Kursgewinn wieder veräußern und mich aus der Sache zurückziehen.

Ich könnte aber auch „im Boot“ bleiben und auf den Abschluss eines neuen BGAV bzw. eines aktienrechtlichen Squeeze-Outs spekulieren. In beiden Fällen müsste es eine neue, von extern durchgeführte Unternehmensbewertung nebst Festlegung einer Barabfindung geben, die dann sicherlich wieder von den außenstehenden Minderheitsaktionären („The Outsiders“ könnte man sagen) in einem langwierigen Spruchverfahren geprüft werden würde. Hierbei scheint es gang und gäbe zu sein, dass „die Mindesthöhe der Barabfindung der nach Umsatz gewichtete durchschnittliche Börsenkurs während der letzten drei Monate vor der erstmaligen Bekanntgabe des Squeeze-out“ ist. Insofern habe ich also eine gewisse Risikoabsicherung nach unten mit einer Chance auf erneute Garantiedividende (neuer BGAV) oder erhöhte Barabfindung nach Spruchverfahren (beim Squeeze-Out).

Der Worst-Case wäre aber, wenn der Hauptaktionär beschließt, überhaupt nicht tätig zu werden. Kein BGAV, kein Squeeze-Out. Einfach alles ruhen zu lassen. In diesem Falle würde meine Unternehmensbeteiligung zu einer Aktienleiche mutieren. Der Kurse würde so vor sich hin dümpeln und ich würde die Aktien nach Jahren frustrierter Eigentümerschaft vielleicht aus Resignation abstoßen.

Somit habe ich jetzt also bis zur nächsten HV Zeit, mir dazu Gedanken zu machen und die Entwicklungen abzuwarten. Vielleicht ist die nächste HV ja schon der Showdown, an dem sich alles entscheidet. Oder vielleicht wollen bis dahin noch so viele andere in die „süße Honigfalle“ tappen, dass ich bis dahin schon wieder ausgestiegen bin. Wir werden sehen, ich werde berichten…