Bouvier investiert!

Value & Price

Agrana Beteiligungs-AG

Im Zuge meiner Due-Diligence Tour innerhalb meiner Südzucker-Investition bin ich als Value Investor quasi “gezwungen”, mir die verfügbaren Geschäftsberichte der Tochterunternehmen anzusehen. Heute also die Agrana Beteilungs-AG, von der ich mir eine aktuelle Unternehmenspräsentation, den aktuellen Q3-Bericht sowie den Geschäftsbericht 2017/2018 zu Gemüte führe. Aktuell steht der Aktienkurs der Agrana an der Wiener Börse bei 17,32 Euro.

Zur Information (Quelle): Am 6. Juli 2018 beschloss die Hauptversammlung einen Aktiensplit von 1:4 für die Aktien der Agrana. Ingesamt sind nun also nicht mehr, wie im Geschäftsbericht 2017/18 ausgewiesen, rund 15,6 Mio. Aktien im Umlauf, sondern rund 62,49 Mio. Alle meine Berechnungen basieren auf der neuen Anzahl Aktien

Konzern- & Aktionärsstruktur

Das Geschäft dieses östereichischen Unternehmens ist in die Bereiche Frucht, Stärke und Zucker unterteilt (für Details siehe Seite 38 des aktuellen Geschäftsberichts).

Im Bereich Frucht produziert das Unternehmen Fruchsaftkonzentrate für beispielsweise Eishersteller, Getränkehersteller oder die Backwarenindustrie. Inbesondere mit den “über 1000 maßgeschneiderten Rezepten” für ihre Kunden, rühmt sich dieses Geschäftssegment.

Der Bereich Stärke produziert aus Kartoffel, Weizen und Mais das Grundprodukt Stärke für die vielfältigsten Food- und Non-Food-Anwendungen (Babynahrung, Lebensmittelzusätzen, Textilindustrie, Bauindustrie, Kartonagen etc.). Auch die Produktion und der Vertrieb von Bio-Ethanol wird in diesem Segement betrieben (siehe CropEnergies).

Das Segment Zucker der Agrana produziert und vertreibt Zucker, ist somit ebenfalls vom Wegfall EU-Zuckermarktordnung im Oktober 2017 betroffen (siehe Südzucker) und ist mit eigenen Zuckerwerken hauptsächlich in Süd-Ost-Europa aktiv.

Die Eigentümerstruktur ist etwas intransparent gestaltet (siehe hier und hier). Kurz gefasst hält die Südzucker AG rund 39% der Aktien mittelbar, sowie 2,7% der Aktien unmittelbar. Darüber hinaus werden weitere 39% der Aktien von der Zucker-Beteiligungsgesellschaft (m. b. H.) gehalten, in der sich unter anderem etwa 9000 österreichische Zuckerrübenbauern zusammengeschlossen haben

Bilanz

Das Eigenkapital der Agrana wird mit 1411 Mio. Euro bei einer Bilanzsumme von 2374 Mio. Euro ausgewiesen, was einer Eigenkapitalquote von 59% entspricht. Von den 1411 Mio. Euro entfallen 1349 Mio. Euro auf die Aktionäre der AG, es ergibt sich ein Buchwert/Aktie von 21,59€.

Die kurzfristigen Vermögenswerte übersteigen die kurzfristigen Schulden um 580 Mio. Euro. Bei den langfristigen Vermögenswerten entfallen 823 Mio. Euro auf Sachanlagen und 274 Mio. Euro auf immaterielle Assets (vielleicht Fruchtkonzentratsrezepte?).

Die Finanzverbindlichkeiten bestehen lt. Geschäftsbericht zu 150 Mio. Euro gegenüber der Südzucker-Gruppe, zu 42,5 Mio. Euro aus einem Schuldscheindarlehen und zu 212 Mio. Euro aus Bankkrediten.

Cash Flow

Im Geschäftsbericht für 2017/18 wird der operative Cash Flow mit rund 213 Mio. Euro angegeben. Auf dieser Grundlage ergibt sich für das Kurs-CashFlow-Verhältnis ein Wert von 5,08. Im Q3 2018/19 beträgt der operative Cash Flow 113,9 Mio. Euro, ist somit ca. 60 Mio. niedriger als die Vergleichsperiode des Vorjahres. Im Wesentlichen ist das auf einen geringeren Ergebnisüberschuss zurückzuführen, was wiederum in den zurückgegangenen Erlösen in den Segmenten Zucker und Stärke begründet liegt.

Der bilanzielle Cash-Bestand liegt bei 84 Mio. Euro (Vorjahr: 127 Mio. Euro)

Gewinn

Der durchschnittliche Gewinn der letzten 7 Jahre beträgt 2,03 Euro/Aktie. Auf dieser Basis berechnet sich bei einem aktuellen Aktienkurs von 17,32 Euro ein vergangenheitsbezogenes KGV von 8,5.

Im Segment Zucker weist der Quartalsbericht bereits einen negativen Gewinn in Höhe von rund 35 Mio. Euro aus. Das EBIT des Segments Stärke soll ebenfalls erheblich geringer ausfallen als im Vorjahr (2017/18: 80 Mio. Euro). Das Segment Frucht wird seinen Umsatz und sein Ergebnis leicht steigern können.

Die durchschnittliche Dividende der letzten 7 Jahre lag bei 0,96 Euro und wurde mehr als doppelt von dem durchschnittlichen Gewinn in der Zeit abgedeckt.

Insgesamt soll der Jahresüberschuss für das Geschäftsjahr 2018/2019 letztendlich erheblich unter dem des Vorjahres liegen.

Fazit

Das Zucker-Segment hat harte Zeiten vor sich, so wie die gesamte europäische Zuckerbranche. Hinzu kommt, dass die Bio-Ethanol-Erlöse momentan ebenfalls rückläufig sind. Insgesamt scheint das Unternehmen allerdings gut aufgestellt und kann daher auch im aktuellen Geschäftsjahr Gewinne erwirtschaften.

Durch die Verquickung der Südzucker AG mit der Agrana gehe ich übrigens sehr stark davon aus, dass sich diese beiden Unternehmen in ihrem jeweiligen Zucker-Segment NICHT gegenseitig die Kunden streitig machen werden, sondern eher zu beiderseitigem Vorteil auftreten.

Der Buchwert pro Aktie liegt bei 21,59 Euro, was bereits ein gutes Puffer zum aktuellen Aktienkurs ist. Der Jahresüberschuss für die Aktionäre betrug im letzten Jahr 2,24 Euro/Aktie. Bei einem prognostizierten signifikanten Rückgang des Konzergewinnes gehe ich für die nächsten 3 Jahre von einem Gewinn je Aktie von 1 Euro aus. Insgesamt komme ich auf einen inneren Wert von 24,59 Euro/Aktie, bei dem ich, aus meiner Sicht, eine gute Sicherheitsmarge eingebaut habe.

Wenn ich also den Agrana-Euro für 70 Cent erstehen kann, dann ist die Aktie für mich momentan klar unterbewertet. Ob sie auch ein Schnäppchen ist, muss jeder Käufer selbst entscheiden.


Agrana Unternehmenspräsentation: https://www.agrana.com/fileadmin/inhalte/agrana_group/presentations/2018_19/EN/AGRANA_GCC_Frankfurt_23_Jan_2019_web.pdf

Quartalsbericht Q3 2018/19: https://www.agrana.com/fileadmin/inhalte/agrana_group/presentations/2018_19/EN/AGRANA_GCC_Frankfurt_23_Jan_2019_web.pdf

Geschäftsbericht 2017/18: https://www.agrana.com/fileadmin/inhalte/agrana_group/annual_reports/2017_18/AGRANA_Gesch%C3%A4ftsbericht_2017_18_DE_WEB.pdf

2 Kommentare

  1. Agrana ist nach meiner Meinung die eindeutig beste Aktie aus dem Südzucker-Bereich (SZ,Crop,Agrana) in Bezug auf KGV, Buchwert, Cashflow,Divid.-Rendite und Div.-Kontiniutät (seit Börsengang nie gesenkt), neue und nachhaltige Produkte (Biokunststoff aus Stärke, kristallinem Betain vgl. Agrana- Meldungen vom 13. und 14.12.18); der einzige Weltmarktführer der drei (im gesunden Fruchtbereich) usw. Habe deshalb alle meine Sz-Aktien (bis auf ein paar für den HV-Besuch) mit Verlust verkauft und meinen Agrana-Bestand erhöht!
    Fazit: Wieso die häßliche, dicke Mutter (Sz mit viel Zucker und Pizza) kaufen,
    wenn ich die schlanke Tochter (Agrana mit Frucht, viel Stärke und neuem
    Bio-Image) preiswerter (s.o.) haben kann! Und die andere Tochter, Crop?
    Nur ein Geschäftsbereich: ist mir viel zu gefährlich und Bio-Ethanol hat
    Agrana auch ein großes Werk in Österreich und keinen Klotz wie Crop am
    Bein mit dem derzeit stillgelegtem Werk (= gestiegene Preise seit 11/18)
    in England !
    Tschüß und macht was draus – ich kann mich nicht um alles kümmern 😉

    • Agrana ist ein solides Unternehmen, keine Frage. Allerdings trägt das Zucker-Segment ebenfalls einen erheblichen Teil zum Umsatz bei, womit also auch der “häßliche” Zucker für die Agrana wichtig ist und eben nicht alles Bio ist.

      Bei einer Fokussierung auf die Dividende ist es schön, wenn man keine Quellensteuer zahlen muss. Als ausländischer Investor allerdings (sprich Deutschland) schmälert diese Abgabe die Rendite ganz erheblich.

      Meiner Meinung nach sind Crop und Agrana gute, unterbewertete Anreicherungen eines bereits bestehenden Südzucker-Invests, so wie es eben bei mir ist. Ich will allerdings nicht verschweigen, dass sich da ein ganz schöner “Klumpen” im Portfolio bildet, der im Wesentlichen aus “Zucker” besteht. Zähnen gefiele das nicht!

      Ich hoffe, du kannst deinen Verlust bei Südzucker mit Agrana-Gewinnen ausgleichen. Viel Erfolg!

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